Naturgy tiene varios frentes abiertos

Hace muchos años, en un mundo que ya no existe, siete hermanas —grandes empresas anglosajonas y holandesas— se repartieron el negocio del petróleo para exprimirlo sin codazos. Desde entonces el mercado energético ha cambiado. Hay hermanas con otros nombres, nuevos problemas medioambientales y formas de producir energía sin quemar hidrocarburos. Pero hay algo que no cambia: cuando el mercado energético registra convulsiones, los beneficios de las compañías bien colocadas se disparan. Naturgy, la antigua Gas Natural, es un buen ejemplo. En un año agitado, con enormes oscilaciones en los precios del gas y de la electricidad tras la invasión rusa de Ucrania, la compañía logró en 2022 un beneficio récord de 1.649 millones, un 35% más. Y todo a pesar de que el consumo de gas descendió un 3,7% por la ralentización de la demanda y por las medidas de ahorro impulsadas por el Gobierno y la UE.

A cambio de los buenos resultados, la incertidumbre ha obligado a la compañía a aplazar el Proyecto Géminis, diseñado hace un año para separar los negocios regulados de los liberalizados. Es un plan que tampoco convence al Gobierno, preocupado por la seguridad de suministro y por la negociación de Naturgy con el grupo estatal argelino Sonatrach (proveedor y accionista de la compañía con un 4,1%) sobre los precios aplicables al suministro de gas este año. Naturgy es propietaria del 49% del gasoducto Medgaz, entre España y Argelia.

La compañía que preside Francisco Reynes tiene muchos frentes abiertos porque es una matrioska: una empresa que contiene empresas. Es una hermana pequeña en el negocio eléctrico —tras Iberdrola y Endesa— y una hermana mayor en el negocio gasista, su núcleo. Es una compañía estratégica, y clave para la seguridad energética del país. Durante mucho tiempo, en el Gobierno se ha manejado con naturalidad un dato revelador: entre el 70% y 80% del gas que entra en España está negociado, en origen o destino, por Naturgy. Incluso contratos que hoy están en Endesa o en Enel, en su momento se negociaron a través de Gas Natural (actual Naturgy).

Los analistas coinciden: es una compañía compleja, con actividades reguladas en electricidad y gas y otras liberalizadas. En términos de beneficio bruto (4.954 millones en 2022), mitad y mitad. Por eso, conviene examinar por partes. Primero, las actividades reguladas que tanto gustan a los fondos porque ofrecen una rentabilidad segura. Las de gas —regasificación, almacenamiento, transporte y distribución— son un negocio maduro, con un consumo a la baja en el último año. A corto plazo hay preocupación, aunque cuenta con un punto a favor. No hay riesgo regulatorio a la vista. Hasta 2026 no toca revisar la retribución. El negocio de distribución de electricidad —regulado también-—es creciente por los planes de electrificación. Y el próximo año va a ser clave porque se van a empezar a discutir todos los temas de retribución, el famoso WAC (Weighted Average Cost of Capital) que manejan los especialistas. Las empresas sostienen que la retribución (algo más del 4%) se ha quedado muy corta con los tipos de interés al 3% y la inflación que eleva los costes de materiales. Por resumir, las eléctricas se quejan de que el negocio regulado no da más de sí.

En las actividades liberalizadas hay más acción. El año pasado fue especialmente bueno. Como ha reconocido la propia compañía “los negocios de mercados (liberalizados), explicaron la mayor parte del buen desempeño del grupo”. Lo que la empresa define como “gestión de la energía y comercialización” en los mercados de electricidad y de gas generaron un ebitda total de 2.574 millones, con un aumento del 86,3%. Pese a todo —lo mismo que sucede con la generación—, no es el negocio favorito de los grandes fondos. Esta es una circunstancia clave porque Naturgy está participada por Criteria Caixa (26,7%), y los fondos GVC (20,7%), GIP (20,6%) e IFM (13,9%) con diferentes estrategias de negocio y plazos de realización de beneficios. “Es posible que unos estén más por el dividendo que por el crecimiento (GIP y CVC) y otros (IFM) más por el crecimiento que por el dividendo”, explica Ángel Pérez, de Renta 4.

El fondo IFM, que maneja el dinero de 30 millones de pensionistas australianos, siguió comprando acciones de Naturgy tras la opa —pulso que mantuvo con Criteria Caixa en 2021—. Algo que ha contribuido a elevar el precio de las acciones. IFM controla hoy un 14% del capital, todavía lejos del objetivo del 17% que planteó hace dos años. Como el resto de los accionistas, proclama su vocación de largo plazo. Pero los fondos son fondos. Tienen sus plazos, recogen beneficios y desaparecen.

Cuando los grandes inversores entraron en Naturgy, el negocio gasista no estaba tan valorado. En estos momentos, los precios del gas están bajos —45-50 euros MWh— respecto a hace un año, pero se mantienen en el nivel de 2021 y a más del doble de los precios medios históricos. Eso quiere decir que hasta que el precio del gas no baje al entorno de los 20 euros, pueden ser buenos años de gas. Incluso el negocio del GNL (Gas licuado) es mucho más negocio. Naturgy es un operador muy grande —tiene una flota de 12 metaneros— y la actividad va a seguir teniendo un enorme valor. Un motivo para que los grandes inversores no tengan prisa.

Hoja de ruta

El futuro, no obstante, se juega en las nuevas formas de producir energía. Naturgy llegó con cierto retraso a las renovables. Tiene 9.500 millones de liquidez y la cartera preparada para invertir este año 1.700 millones, el doble que el anterior. El plan consiste en sumar 30 parques eólicos y plantas fotovoltaicas (1 GW más de capacidad verde) a los 5,5 GW que ya mantiene. Pero lo que tiene especial interés en la hoja de ruta de Naturgy es todo lo relacionado con los gases renovables, biometano, gas sintético e hidrógeno. En esa actividad puede tener una posición relevante. Naturgy es el mayor comercializador de gas; no solo para consumo, sino para producir hidrógeno —el llamado gas gris— y ahí hay campo para correr, además de fondos europeos.

Ignacio Cantos, de ATL Capital, introduce un elemento nuevo en el corto plazo de la compañía: el resultado de las próximas elecciones, que puede influir en las negociaciones abiertas con Argelia, los planes para segregar negocios e incluso el ritmo de los planes en el área renovable. Si no hay sorpresas, el piloto de la nave seguirá siendo Francisco Reynés, que ya ha adelantado su intención de renovar en el cargo —5,85 millones de retribución en 2022— por otros cuatro años. Reynés da confianza a los fondos. Hace cuatro años revolucionó la compañía. Cambió el nombre de la empresa, aceleró la salida de personal; devaluó activos vinculados a la generación tradicional con gas y carbón; redujo el consejo de administración y simplificó la estructura societaria. De paso, despertó todos los recelos por el posible desmantelamiento de la empresa. Su objetivo ahora es cerrar el Proyecto Géminis. En astrología, Géminis es un signo de carácter doble y complejo.

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