La segunda ebullición de las Bolsas

Pese a que los nubarrones de un crash financiero siguen embozando el horizonte y aunque nadie parece en condiciones de predecir como se pincharán las diversas burbujas financieras que rondan las bolsas, ni como de suave será el inevitable aterrizaje, las luchas por el control de los mercados de cotización sigue implacable a escala internacional. Bolsas y Mercados Españoles (BME), la sociedad titular de las bolsas españolas, sigue pergeñando sus aliados estratégicos, sin que hasta el momento éstos se presenten en un horizonte visible. El New York Stock Exchange se ha aliado con Euronext, y Deustche Börse ha fracasado en su intento en hacerse con el London Stock Exchange, aunque mantiene su estrategia de expansión. La Bolsa de Londres tiene dentro de su capital un habitante ocasionalmente molesto: el Nasdaq, aunque hay insistentes rumores que apuntan a que el parqué electrónico norteamericano está estudiando vender esa participación.

Las empresas rusas han emitido acciones en mercados primarios mundiales por valor de 17.000 millones de dólares en el primer semestre del año

El AIM, el segundo mercado londinense, también ha emprendido una política de captación en los mercados emergentes, Rusia en especial

El London Stock Exchange (LSE) se ha dotado de una política comercial sumamente enérgica, arrastrando a cotizar en su parqué a empresas de países en desarrollo y muchas empresas rusas. Esta presencia ha levantado ampollas. En el ojo de esta tormenta está el dudoso cumplimiento por parte de estas empresas de las normas de buen gobierno. Entretanto, fuentes próximas a la Bolsa londinense y fuentes jurídicas españolas, señalan que el LSE tiene en su punto de mira llevarse el mercado Latibex, organizado por la Bolsa española, a Londres.

En la disputa por la propiedad de las bolsas mundiales, Wall Street abrió fuego primero: el New York Stock Exchange (NYSE) lanzaba a bombo y platillo su fusión con Euronext -la sociedad que agrupa a las bolsas de Amsterdam, Bruselas, Lisboa y París- en un concurrido acto en la capital francesa. Ante un selecto auditorio, John Thain, el consejero delegado del NYSE afirmaba: "Estoy muy preocupado por la calidad del gobierno corporativo, la transparencia empresarial y financiera, y la protección de los accionistas minoritarios. Un crecido número de compañías rusas plantean serias dudas sobre estos temas...".

La reacción no se hizo esperar. En la diana de Thain estaba su directo competidor internacional: el London Stock Exchange, en el que como se ha comentado, cada vez cotizan más empresas rusas. También abundan en el Alternative Investment Market, el segundo mercado londinense, con aún menos exigencias regulatorias. Y es que el Departamento de Desarrollo Empresarial Global de este mercado, bajo la dirección de Tracey Pierce, también ha llevado adelante una política de captación enérgica en todos los mercados emergentes, en especial Rusia y países de la ex URSS.

Telón de fondo

Como telón de fondo para esta captación creciente y exitosa se agitan los costes de cotizar en la principal Bolsa del mundo, el NYSE. Tras los escándalos de Enron y WorldCom, la legislación sobre transparencia para cotizar en este mercado se vio fuertemente reforzada con la ley Sarbanes-Oxley, de 2002, también conocida como Acta de reforma de la contabilidad de empresas cotizadas y de protección de accionistas. Los mecanismos de control interno que la ley exige supone, según los analistas, costes anuales en torno a los 300.000 o 500.000 dólares.

Desde luego, esto no sólo ha afectado a las empresas rusas. También varias empresas españolas decidieron desertar del NYSE. Las fuentes consultadas rechazan que se trate de una negativa a desvelar información, sino lisa y llanamente falta de voluntad para soportar los costes que el cumplimiento de la norma implican. Algunos lobbies bursátiles estadounidenses, preocupados por el efecto de deserción de la ley Sarbanes-Oxley están presionando en el Congreso con la intención de lograr una reforma de la ley que imponga normas más flexibles para el ejercicio de las funciones del regulador, en particular de la Securities and Exchange Commission (SEC). Sin embargo, es cuando menos dudoso que en la presente situación de los mercados los reguladores aflojen la mano.

La dimensión del problema se puede evaluar si se tiene en cuenta que las empresas rusas han emitido acciones en mercados primarios mundiales durante el primer semestre de este año por unos 17.000 millones de dólares en ofertas públicas iniciales. En su momento, las empresas rusas tenían una marcada preferencia por la Bolsa alemana, que admitía los títulos a cotización sin mayores cortapisas, respetando la supervisión en origen. Posteriormente, estas empresas migraron hacia Estados Unidos, un mercado cuya amplitud justificaba el traslado. El volumen de contratación del NYSE fue de 21,8 billones de dólares durante el año pasado, contra 7,7 billones de dólares del LSE. Pero desde 2002 esta tendencia se ha modificado. Pese a sus ventajas, el coste es demasiado alto.

El problema es que no se trata sólo de una guerra entre mercados. Los problemas de fondo existen. Algunas grandes empresas cotizadas en Londres mostraron su preocupación el 14 de julio de 2006 cuando la petrolera Rosneft solicitó su entrada al LSE. La oferta inicial se hizo en vísperas de una reunión del G-8 en la que el presidente ruso, Vladimir Putin, quiso vestir el escaparate de su poderío energético. Poco antes, en 2005, había sellado el pacto para el Gasoducto del Norte de Europa que entrará por Alemania y estará finalizado en 2010. Para coronar la operación, el consorcio Gazprom designó presidente al ex canciller Gerhard Schröder.

El elemento candente de estas preocupaciones fue, sin dudas, el poco claro proceso por el cual Rosneft se hizo con los activos de la petrolera Yukos. Putin ha librado una batalla con lo que los círculos del poder denominan clan oligárquico. Está claro que con mano de hierro el Estado ruso se ha reconstituido a sí mismo, y parte de las empresas privatizadas en el pasado han sido renacionalizadas.

Desde luego, no todos los oligarcas son enemigos. Los hay amigos. Pero los procedimientos de las renacionalizaciones, así como de las privatizaciones, dejan múltiples conos de sombra y muchas dudas sobre el marco jurídico de los procesos. Y lo más alarmante para los criterios del buen gobierno es que los que siempre quedan en el olvido -mientras se eclipsa un oligarca y cambia el control de una sociedad- son los accionistas minoritarios.

La salida a Bolsa de Novolipetsk Steel en 2005 contenía en su folleto más dramatismo que una novela de Dostoievsky, apuntaba en su momento el Financial Times. El prospecto de la empresa contenía 26 páginas de riesgos diversos. La salida a Bolsa de 5.200 millones de libras esterlinas era, sin duda, una oportunidad para los inversores. Pero no es menos cierto que entre los factores de riesgos se contabilizaban hechos como una investigación oficial por fijación de precios, conflictos de interés potenciales, y fuertes compromisos de financiar servicios públicos en la ciudad de Lipetsk. El folleto incluía además el hecho de que "nuestra privatización o los derechos sobre cualquier empresa privatizada de nuestra propiedad constituyen títulos cuestionables por terceras partes".

La salida al mercado de Rosneft el año pasado llevó al magnate George Soros afirmar que la presencia en el mercado de la petrolera "ponía sobre el tapete asuntos en materia de ética y seguridad energética". La advertencia en cierta medida se ha hecho cierta, toda vez que Rosneft se ha hecho cargo de áreas de producción renacionalizadas liquidando algunas concesiones, incluso de British Petroleum, en línea con la política del presidente Putin con su cerco energético a Europa. Mientras el debate sigue, no ceja el esfuerzo comercial de las autoridades del LSE, que logró en 2006 duplicar el número de empresas rusas cotizadas e introducir otras nuevas en el segundo mercado de Londres, el AIM.

Esta situación ha llevado a que el total de las empresas rusas cotizadas haya pasado a 22 (casi la mitad de esta cifra se incorporó en 2006) con una capitalización combinada de 435.000 millones de dólares. En el AIM hay otras 21 empresas con una capitalización de 11.000 millones de dólares. Pero las peculiaridades jurídicas de las sociedades rusas, y de otras de países ex soviéticos, además de su falta de transparencia, ha generado resquemores.

Recientemente un crecido número de inversores institucionales, entre los que se encuentran fondos de pensiones y bancos, incluyendo a Hermes, Fidelity, State Street, Royal London, Barclays Global Investors y M&G, mantuvieron contactos privados con la Financial Services Authority (FSA, el regulador británico) para obtener garantías de que se revisarán las normas de admisión a contratación de las empresas extranjeras. En abril pasado, la FSA, ofrecía la primera señal inequívoca de que se tomaría el problema en serio y anunciaba que haría una encuesta confidencial y recabaría la opinión de los inversores institucionales para medir hasta qué punto la cotización de empresas extranjeras tenía un impacto negativo sobre la reputación del LSE.

¿Bolsa o casino?

Al mismo tiempo, en un análisis del segundo mercado de Londres, el AIM, Roel Campos, comisionado de la SEC estadounidense, y al hilo de estas controversias, señaló su preocupación porque "el 30% de las sociedades cotizadas en el AIM se retiraron de este mercado en el plazo de un año. Eso me hace pensar más bien en un casino. Es una propuesta perdedora rebajar los requisitos para entrar a cotizar como forma de promover un mercado". Campos, además, comentó que el LSE se vería contaminado a causa de la regulación laxa del AIM, y afirmó que "también hay un traslado del riesgo hacia los niveles más exigentes, al estar éstos asociados a un mercado de escasa regulación. Al final queda teñido por la misma pintura".

Pese a todo, nadie se queda quieto. Deustche Boerse ha abierto una oficina en Rusia con el argumento de que, para competir con el LSE, la Bolsa de Frankfurt debe ofrecer a los emisores rusos una base amplia y diversificada de inversores y alta liquidez en un mercado secundario. Por su parte, el Nasdaq se ha asociado con la Bolsa escandinava OMX, que tiene acuerdos con la de San Petersburgo, para crear un nuevo mercado, el IXSP. Una puerta falsa para acceder a los mismos clientes.

El Nasdaq, además, se especializa en las ofertas públicas iniciales de Estados Unidos, y el año pasado logró controlar el 69% de las mismas. Pero lo que no pueden despreciar las bolsas occidentales que pretenden hablar en ruso es que existe una competencia en origen: los mercados Micex y RTS. Los analistas señalan que, en forma creciente, las sociedades aspiran a cotizar en sus mercados locales. Se trata de empresas medianas que buscan salidas menos espectaculares en parqués más fáciles de controlar y con menores costes.