Cellnex ya no es lo que era

Las empresas nacen, algunas crecen y la mayoría se adaptan para no morir. La etapa del crecimiento es esencial. Cellnex Telecom, el principal operador de infraestructuras de telecomunicaciones inalámbricas de Europa, nació con el siglo, creció durante los últimos ocho años con el apetito de un glotón y amasó una montaña de liquidez —10.000 millones— sobre una cordillera de deuda —17.287 millones a finales del pasado ejercicio— en un entorno de tipos cero. Toca adaptarse. La consigna, anunciada por el consejero delegado Marco Patuano, es crecer con orden; vender activos para ganar agilidad; obtener la confianza de los inversores con buena nota de las agencias de calificación de deuda, y mantener razonablemente satisfechos a los accionistas con un reparto mínimo de 500 millones anuales a partir de 2026. “Pasamos a un modelo de compañía que retribuye mejor al accionista”, explican fuentes de la empresa. Quizá es el momento. En 2023, Cellnex, volcada en ganar cuerpo, repartió un dividendo testimonial de poco más de 28 millones. “Un perfil de retorno sobre el capital decepcionante en los últimos años”, criticó el banco de inversión Barenberg.

Los principales propietarios de Cellnex Telecom —la familia Benetton a través de Edizione SRL (9,9%) y, especialmente, el multimillonario Christopher Horn (9,3%)— han ajustado el rumbo de la compañía en poco más de un año. JP Morgan lo ha descrito por lo breve: “A finales de 2022, Cellnex anunció un importante giro: de las fusiones y adquisiciones al crecimiento orgánico [con sus propios recursos]. Con eso, el consejero delegado, Tobías Martínez, dimitió, y tras meses de debate en el mercado e incertidumbre, Marco Patuano fue designado para liderar la estrategia de crecimiento”.

El nuevo responsable aplica cirugía de adaptación en una compañía de las denominadas, según Bankinter, como bond proxy, sociedades que operan en sectores caracterizados por un crecimiento constante pero lento de los beneficios. Cellnex registra pérdidas anuales desde 2017 y se ve penalizada por el repunte de los tipos de interés, aunque el entorno ha cambiado y es relativamente favorable este año, con demanda creciente, inflación todavía elevada y fin del proceso de subidas de tipos. En 2023 cerró con unas pérdidas de 297 millones, el mismo resultado que en 2022, pero elevó un 16% sus ingresos, hasta 4.053 millones de euros.

El bisturí de Patuano ya ha cortado en Irlanda, donde la firma tenía actividad desde 2019, cuando adquirió el operador de torres y emplazamientos Cigna. Cellnex ha vendido a Phoenix Tower International (PTI) el 100% del negocio por 971 millones de euros, un precio elevado que indica la temperatura en el negocio de las telecos. El filo está listo para nuevas operaciones de venta. JP Morgan tiene la relación. En enero, la publicación Telecompaper informó de que Cellnex ha contratado asesores para vender una participación minoritaria de su filial polaca Polkomtel Infrastruktura que podría valer 3.000 millones, pero hay más. Otras cirugías pendientes incluyen ventas en Austria (4.500 emplazamientos) y en Francia por las condiciones impuestas en la compra de Hivory (360 millones de recaudación estimada); la venta acordada de una participación del 49% en los activos en Suecia y Dinamarca a Stonepeak (ingresos iniciales de 558 millones), y la venta de la finlandesa Edzcom de redes privadas 4G por 30 millones.

Triple foco

La hoja de ruta de la dirección de Cellnex tiene tres puntos especialmente marcados: podar la deuda, mejorar la eficiencia y diversificar el negocio. Las torres seguirán siendo la parte principal, pero invertirá en otras líneas de negocio de forma selectiva —DAS (sistemas distribuidos de antenas, por sus siglas en inglés), Small Cells y RAN (Radio Acces Network); también apostará por servicios de conectividad y alojamiento (housing)— con el objetivo de que los ingresos totales de estos negocios pasen del 11% actual al 15% en 2027.

Cubrir las tres marcas facilitará reducir la deuda que inquieta a los analistas. Ignacio Cantos, de Atl Capital, considera que la compañía afronta un volumen de deuda importante, “aunque viendo la operación de venta en Irlanda, con una valoración de la empresa de 24 veces el ebitda, con los activos a su disposición, tiene más que de sobra para afrontarla”. “La empresa”, añade este experto, “entra en una etapa de crecimiento rentable y reestructuración con ventas, que deja una relación deuda-ebitda mucho más razonable, de cinco o seis veces, que no es baja, pero que una empresa de infraestructuras lo puede soportar”. Con todo, reconoce Cantos, a la hora de recomendar una empresa como inversión “a partir de 3,5 veces deuda ebitda nos lo empezamos a pensar. Deberían seguir pensando en reducir [más] deuda”.

El trabajo avanzado desde 2022 ha dado ya resultados. Ha logrado generar un flujo de caja neto positivo desde 2023 —el plan estratégico prevé ingresos de 4.500-4.700 millones en 2027— y ha convencido a la agencia de calificación S&P para elevar la calificación de su deuda hasta el grado de inversión desde el bono basura (de BB+ pasa a BBB-). Cellnex entra en el grupo de calificaciones crediticias que implica menor riesgo de impago. S&P considera que la empresa tiene capacidad adecuada para cumplir sus obligaciones, aunque sujeta a condiciones económicas adversas. Es una ventaja importante, porque compañías con una calificación en este rango pueden emitir deuda a un tipo de interés inferior que otras con peor nivel de calificación crediticia.

Ángel Pérez (Renta 4) destaca un punto clave en los planes de la compañía para ahorrar costes: la creación de un fondo (vehículo inversor) para adquirir terrenos en determinados países en los que colocar sus torres. El fondo, según la empresa, contará inicialmente con 10.000 emplazamientos y no se descarta la entrada de accionistas minoritarios en su capital. Es un paso importante para Cellnex, que maneja una cartera de emplazamientos de torres de 138.000 localizaciones hasta 2030.

Por el momento, la nueva dirección ha contestado a la pregunta que se hacía el mercado: ¿qué va a hacer Cellnex con la enorme liquidez que suena en la caja? La respuesta: 3.000 millones para los accionistas hasta 2030 y 7.000 millones para aprovechar oportunidades industriales. Cantos toma distancia: “Las cifras no son agresivas. El dividendo anunciado está bien, pero no es especialmente atractivo. 500 millones al año para una empresa que vale 24.000 no es mucho”. Pero es algo. Y ha sido bien acogido por buena parte de los analistas. Los de Goldman Sachs esperan “un comportamiento superior en el precio de las acciones” a medida que Cellnex reduzca la deuda, venda los negocios que no forman parte de su núcleo y reparta más beneficios. “Cellnex”, apunta el banco de inversión Barenberg, “cuenta con uno de los mejores perfiles de crecimiento de ingresos, ebitda y flujo de caja libre”. Cellnex, en suma, se ha puesto a dieta y suelta grasa. Aplica una técnica de gimnasio: ejercita la capacidad para soportar fatiga manteniendo un nivel de fuerza constante. Si se hace bien, no hay lesiones.

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