Respuesta a la altura de las circunstancias

La cumbre del euro se inició ayer con el propósito general de establecer una hoja de ruta contundente sobre el proceso de unión bancaria y fiscal en la zona euro, capaz de disipar las dudas sobre su viabilidad a medio plazo pero, sobre todo, de contener los focos de riesgo que comprometen la estabilidad financiera de dos de sus principales economías, España e Italia. Conscientes de que una respuesta institucional tímida podía tener efectos irreparables, los líderes europeos han alcanzado hasta el momento principios de acuerdo en tres de los cuatro ejes fundamentales de discusión: supervisión bancaria común, mayor flexibilidad operativa de los mecanismos de estabilidad para reducir las tensiones en los mercados de deuda y compromiso con el crecimiento a través de la movilización de hasta 120.000 millones de euros. El cuarto de los ejes, el de la unión fiscal, aún no se ha abordado cuando escribimos estas líneas.

El primero de ellos es la precondición para que la facilidad permanente (ESM, en sus siglas en inglés) pueda recapitalizar directamente a la banca; una función operativa no recogida en su Tratado, con la que no se contaba y que está pensada especialmente para España. El riesgo de que el Tesoro fuese el responsable último de la devolución de las ayudas a la banca al canalizarse éstas a través del FROB, y el hecho de que las facilidades europeas tuviesen carácter de acreedor preferente, han intensificado esa circularidad negativa entre riesgo soberano y bancario, que situó en máximos las rentabilidades de la deuda pública española en el último mes. La prima de riesgo soberana debería empezar a cotizar esa menor presión que el rescate bancario genera sobre la sostenibilidad de las cuentas públicas. Paradójicamente, sin embargo, casi dos tercios de la financiación europea tendrá como destino “entidades públicas”, los bancos de los que se ha hecho cargo el FROB.

La previsión de intervención en los mercados secundarios de deuda todavía exige concreción y a día de hoy adolece de la inmediatez operativa de la que dispone el programa de compras del BCE. En primer lugar, porque estas facilidades deben financiarse previamente en mercado; y en segundo lugar, porque la intervención viene precedida de la elaboración de un Memorando de Entendimiento, que recogerá las condicionalidades impuestas al país beneficiario. En cualquier caso, resulta muy positivo que se haya hecho explícita una funcionalidad que explícitamente está recogida como posible en sus Tratados, pero que había encontrado oposición férrea en Alemania para su implementación. España e Italia son, de nuevo, los países que más se pueden beneficiar de este acuerdo.

La inclusión de un plan por el crecimiento es el otro elemento que contribuye a dar consistencia al conjunto de decisiones. Aunque sea marginalmente, dadas sus características, puede contribuir positivamente a la actividad de aquellas economías que comparten peores perspectivas de recuperación.

Aun reconociendo que los acuerdos alcanzados han superado las expectativas, es necesario esperar a sus detalles (previstos para el 9 de julio) para confirmar que estamos ante un cambio de tendencia en la gestión de la crisis y en la reacción de los mercados a la misma. En nuestra opinión, será el papel que juegue el BCE en adelante, tanto como agente en las intervenciones del ESM como garante de la liquidez al sector bancario, el que determine parte del éxito de las nuevas medidas anunciadas. De momento, a ello contribuirá la decisión, que aunque tardía en nuestra opinión, muy probablemente adopte la próxima semana reduciendo sus tipos de intervención.

Sara Baliña y Daniel Manzano son profesores de la Escuela de Finanzas Aplicadas (Afi)